MVRV Zスコア

2018年10月、Murad MahmudovとDavid Puellは、Nic CarterとAntoine Le Calvez（Coin Metrics）が発表したばかりの実現時価総額（Realized Cap）の概念を直接土台として、MVRV比率を公開しました。その約1週間後、匿名アナリストのAwe & Wonderがこれを標準偏差で正規化し、MVRV Z-Scoreを生み出しました。このモデルが解決する課題は、生のMVRVの極値がサイクルごとに異なる水準に到達するため、単一の固定しきい値では時代をまたいだ比較がうまくできないという点です。

Z-Score =（市場時価総額 − 実現時価総額）÷ 市場時価総額の過去の標準偏差、という式で求められます。分子は全ホルダーの含み益の総計、すなわち市場価格とオンチェーン上の取得コストとの差を表します。分母はその差を「過去の平均からの標準偏差の何倍か」として言い換えるものです。数値が高いときは、価格が歴史的な基準から見てオンチェーンの取得コストを大きく上回って伸び切っていることを意味し、低い・マイナスのときは、供給量の大部分の取得コストを価格が下回っていることを意味します。

公開チャートで検証できるとおり、2011年、2013年（2回）、2017年、2021年のサイクル天井はいずれもZ-Scoreを上部の赤いゾーンへ押し上げ、一方で2015年、2018年末、2022年末の弱気相場の底は緑のゾーンで記録されました。ただし、2021年11月の天井（6.9万ドル）でのZ-Scoreのピークは、過去のサイクルより明らかに低い水準にとどまりました。赤いゾーンはあくまで参考のバンドであり、法則ではありません。

留意点は3つあります。第一に、標準偏差は全履歴を用いて計算されるため、初期時代の高いボラティリティが分母に永久に残り続け、ピーク時の数値はサイクルを重ねるごとに構造的に低下していきます。第二に、Realized Capは動かされていない古いコインを当時の古い価格で評価するため、取得コストが下方に引っ張られます。第三に、これはサイクル規模で動く反応の遅い指標であり、月単位の値動きに対する解像度はほとんどありません。単独で売買判断に使うのではなく、NUPLやPuell Multipleと突き合わせて確認してください。

Beyond cycle positioning, gauge short-term sentiment with market-wide liquidations and BTC liquidation data.